Việt Nam đang trên đà hội nhập với nền kinh tế trong khu vực và trên thế giới. Bất kỳ doanh nghiệp (DN) nào khi tiến hành các hoạt động sản xuất kinh doanh, đều đặt ra mục tiêu tối đa hóa giá trị tài sản của chủ sở hữu. Để thực hiện mục tiêu này, DN cần thực hiện nhiều biện pháp kết hợp trong đó việc lựa chọn một cấu trúc tài chính (CTTC) hợp lý là một trong những biện pháp quan trọng và cần thiết, là cơ sở cho việc đưa ra các quyết định chính xác. Theo Bradford D. Jordan thì CTTC của DN là sự kết hợp giữa việc sử dụng nợ và vốn chủ sở hữu (VCSH) theo một tỷ lệ nhất định, để tài trợ cho các hoạt động sản xuất kinh doanh của DN. Macguigan và cộng sự thì lại định nghĩa CTTC là sự kết hợp giữa nợ ngắn hạn thường xuyên, nợ dài hạn, vốn cổ phần ưu đãi và vốn cổ phần thường được sử dụng để tài trợ cho các hoạt động của DN. Từ các khái niệm trên, CTTC DN có thể được hiểu một cách chung nhất là quan hệ tỷ lệ giữa nợ phải trả và VCSH được ghi nhận từ bảng cân đối kế toán của DN.

Các thành phần của CTTC DN

Nợ phải trả
- Nợ phải trả là một trong hai nguồn vốn của DN. Nợ phải trả phản ánh tổng số nợ phải trả tại thời điểm báo cáo, bao gồm nợ ngắn hạn và nợ dài hạn.
- Nợ ngắn hạn là tổng giá trị các khoản nợ còn phải thanh toán trong một năm hoặc trong một chu kỳ kinh doanh gồm: Nợ ngắn hạn, nợ dài hạn đến hạn phải trả, nợ phải trả người bán, các khoản người mua trả tiền trước, thuế và các khoản phải nộp Nhà nước, các khoản phải trả người lao động, các khoản chi phí phải trả, các khoản phải trả khác và các khoản dự phòng phải trả ngắn hạn. Thông thường, các khoản nợ ngắn hạn có chi phí sử dụng vốn thấp nhưng lại tạo áp lực thanh toán đối với DN trong ngắn hạn.
- Nợ dài hạn là tổng giá trị các khoản nợ có thời hạn thanh toán trên một năm hoặc trên một chu kỳ kinh doanh gồm: Khoản phải trả dài hạn người bán, khoản phải trả dài hạn nội bộ, khoản phải trả dài hạn khác (mua hàng trả chậm dài hạn, trả ký quỹ dài hạn), vay trung hạn và dài hạn, thuế thu nhập DN hoãn lại phải trả, dự phòng trợ cấp mất việc làm, dự phòng phải trả dài hạn. Vốn vay dài hạn có chi phí sử dụng vốn cao hơn vốn vay ngắn hạn, nhưng DN không phải chịu áp lực thanh toán trong ngắn hạn.

Vốn chủ sở hữu
VCSH là vốn của các chủ sở hữu và DN không có nghĩa vụ phải thanh toán. Nguồn VCSH do chủ DN và các nhà đầu tư góp vốn hoặc hình thành từ kết quả kinh doanh. VCSH bao gồm: Vốn góp của các nhà đầu tư để thành lập hoặc mở rộng DN theo quy định của chính sách tài chính hoặc quyết định của các chủ sở hữu, của hội đồng quản trị; Vốn bổ sung từ kết quả hoạt động sản xuất kinh doanh của DN; Thặng dư vốn cổ phần do phát hành cổ phiếu cao hơn mệnh giá; các khoản nhận biếu, tặng, tài trợ; Các khoản chênh lệch do đánh giá lại tài sản, chênh lệch tỷ giá chưa xử lý và các quỹ hình thành trong hoạt động kinh doanh (quỹ đầu tư phát triển, quỹ khác thuộc VCSH,…) cùng với giá trị của cổ phiếu quỹ làm giảm nguồn VCSH, được phản ánh trong bảng cân đối kế toán của DN. Chủ sở hữu vốn mong muốn lợi ích mang lại từ kết quả hoạt động kinh doanh của DN, dưới hình thức cổ tức và sự gia tăng giá trị của cổ phiếu. Việc sử dụng VCSH làm tăng tính tự chủ của DN, nhưng chi phí sử dụng VCSH thường lớn hơn chi phí sử dụng nợ vay và khi tăng VCSH sẽ làm thay đổi cấu trúc quyền lực của Hội đồng quản trị.

Các chỉ tiêu phản ánh CTTC DN
CTTC thể hiện chính sách tài trợ của DN nên khi phân tích CTTC cần xem xét khả năng sử dụng nguồn vốn tự có của DN hay cần phải huy động từ bên ngoài. Các chỉ tiêu sau phản ánh CTTC của DN:

Hệ số nợ
Chỉ tiêu này phản ánh mức độ tài trợ tài sản của DN bởi các khoản nợ, từ đó biết được khả năng tự chủ tài chính của DN. Hệ số nợ càng cao thể hiện mức độ phụ thuộc của DN vào chủ nợ càng lớn, tính tự chủ của DN càng thấp và khả năng tiếp nhận các khoản vay nợ càng khó khi DN không thanh toán kịp thời các khoản nợ và hiệu quả hoạt động kém, rủi ro của DN sẽ ở mức độ cao. Hệ số nợ càng nhỏ thể hiện DN đi vay ít, khả năng tự chủ tài chính cao. Tuy nhiên, cũng có thể DN chưa biết cách khai thác đòn bẩy tài chính, chưa biết cách huy động vốn bằng hình thức đi vay.
Chỉ tiêu này bao gồm 2 chỉ số là: Hệ số nợ ngắn hạn và hệ số nợ dài hạn.
- Hệ số nợ ngắn hạn phản ánh mức độ tài trợ tài sản của DN, bằng các khoản nợ ngắn hạn.
- Hệ số nợ dài hạn phản ánh mức độ tài trợ tài sản của DN, bằng các khoản nợ dài hạn.

Hệ số nợ trên VCSH
Khi phân tích CTTC, DN còn sử dụng chỉ tiêu hệ số nợ trên VCSH, thể hiện mức độ đảm bảo nợ phải trả bởi VCSH. Chỉ tiêu này cho biết tỷ lệ giữa hai nguồn vốn cơ bản là: nợ phải trả và VCSH mà DN sử dụng để chi trả cho các hoạt động của mình. Hai nguồn này có những đặc tính riêng và mối quan hệ giữa chúng được sử dụng rộng rãi, để đánh giá tình hình tài chính của DN. Tuy nhiên, hệ số này phụ thuộc vào ngành, lĩnh vực hoạt động của DN.

Phân tích hệ số nợ trên VCSH cho biết khái quát sức mạnh tài chính, CTTC của DN. Nếu hệ số này lớn hơn 1 nghĩa là tài sản của DN được tài trợ chủ yếu bởi các khoản nợ và ngược lại, nếu hệ số này nhỏ hơn 1 thì tài sản của DN chủ yếu được tài trợ bởi VCSH. Về nguyên tắc, hệ số này càng nhỏ thì DN sẽ có tính tự chủ tài chính cao hơn và ít gặp khó khăn hơn. Hệ số này càng cao thì khả năng gặp khó khăn trong việc trả nợ hoặc rủi ro phá sản của DN càng lớn. Tuy nhiên, việc sử dụng nợ có ưu điểm là chi phí lãi vay được khấu trừ vào thuế thu nhập DN nên DN cần cân nhắc giữa rủi ro về tài chính và ưu điểm của vay nợ để đảm bảo tỷ lệ hợp lý.
Đối với DN, để có được một CTTC hợp lý, cần xác định và nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến CTTC.

Các nhân tố ảnh hưởng đến CTTC
Có nhiều nghiên cứu đã được thực hiện để xác định các nhân tố ảnh hưởng đến CTTC của DN, bao gồm: Lợi nhuận DN đạt được, tăng trưởng của DN, rủi ro mà DN có thể gặp phải, quy mô của DN, … Khi hoạch định CTTC một DN thường phụ thuộc vào một số các nhân tố sau:

Nhân tố bên ngoài DN
Nhân tố môi trường kinh tế vĩ mô
DN khi tiến hành hoạch định CTTC phải gắn bó với nó trong một khoảng thời gian. Do vậy, khi thiết lập CTTC nên kết hợp giữa tình hình thực tiễn tại DN và một số dự báo về triển vọng kinh tế.
Tăng trưởng của nền kinh tế
Nếu dự kiến tăng trưởng của nền kinh tế gia tăng điều đó có nghĩa các DN có xu hướng mở rộng hoạt động kinh doanh. Do đó, nhu cầu về vốn để tài trợ việc mua các tài sản này sẽ gia tăng. Việc mở rộng họat động kinh doanh nhanh chóng làm cho khả năng điều động trở nên quan trọng hơn, trong việc xây dựng các CTTC. Tác động của các thay đổi dự kiến trong mức độ hoạt động kinh doanh chung sẽ dẫn đến các kết quả khác nhau rất lớn, đối với các ngành khác nhau.
Triển vọng của thị trường vốn
Nếu DN dự báo vốn vay quá tốn kém hay khan hiếm, DN có thể muốn tăng độ nghiêng đòn bẩy tài chính. Nếu dự kiến lãi suất sụt giảm sẽ khuyến khích DN hạn chế vay tiền, nhưng vẫn duy trì một vị thế dễ điều động nhằm hưởng lợi của tiền vay rẻ hơn về sau.

Như vậy, lãi suất đóng vai trò quan trọng trong quá trình ra quyết định về sử dụng nợ hay VCSH của DN. Vào thời kỳ nền kinh tế lạm phát ở mức cao Ngân hàng Trung ương có xu hướng thắt chặt tiền tệ, khi đó lãi suất tăng cao quá sức chịu đựng của DN. Việc sử dụng vốn vay không còn phù hợp DN, sẽ tự điều chỉnh CTTC cho phù hợp với tình hình thực tiễn.

Thuế suất
Do chi phí lãi vay được khấu trừ thuế, gia tăng thuế suất làm gia tăng mong muốn sử dụng nợ so với sử dụng VCSH xét từ quan điểm lợi nhuận.
Thuế suất thu nhập cá nhân sẽ tác động đến việc chi trả cổ tức của DN. Các cổ đông không chịu thuế thu nhập cá nhân cho phần lợi nhuận DN của họ, nhưng phải nộp thuế cho phần lợi nhuận chia cho họ khi nhận cổ tức.
Vì vậy, khi tăng thuế thu nhập cá nhân có xu hướng khuyến khích một số DN giữ lại lợi nhuận và sử dụng nhiều hơn lợi nhuận giữ lại, để tài trợ tăng trưởng. Khi hoạch định một CTTC sẽ tùy thuộc một phần vào các mức thuế suất tương ứng của thuế thu nhập DN và thuế thu nhập cá nhân.
Nhân tố thuộc về ngành kinh doanh
Mỗi ngành nghề kinh doanh khác nhau có CTTC khác nhau. Thường do các đặc tính như ngành kinh doanh, biến động theo chu kỳ và tính chất cạnh tranh. Như trường hợp, ngân hàng thương mại cũng là một DN. Tuy nhiên, khác với những DN khác, ngân hàng thương mại là loại hình DN đặc biệt trong hoạt động kinh doanh thể hiện qua các đặc điểm sau:
- Ngân hàng thương mại kinh doanh chủ yếu bằng vốn người khác.
- Trong hoạt động kinh doanh của mình luôn gắn liền với một số rủi ro mà ngân hàng buộc phải chấp nhận với mức độ mạo hiểm nhất định.
- VCSH của ngành này chiếm một tỷ lệ rất thấp trong tổng nguồn vốn hoạt động.
Do đó ta thấy rằng, ngoài đặc điểm của nền kinh tế còn tùy thuộc vào mỗi ngành nghề kinh doanh. Để căn cứ vào đó hoạch định một CTTC hợp lý, hiệu quả.
Nhân tố bên trong DN
Giai đoạn phát triển chu kỳ sống của DN
DN trong giai đoạn mới được thành lập tỷ lệ thất bại sẽ cao. Nguồn vốn trong giai đoạn này chủ yếu là vốn mạo hiểm, thường đạt được qua dịch vụ của những DN chuyên tìm kiếm các nhà đầu tư sẵn sàng đầu tư mạo hiểm. Trong giai đoạn này, DN không nên tìm kiếm các nguồn vốn phải thanh toán cố định. Cần được tài trợ bằng vốn cổ phần sẽ tốt hơn. Hạn chế chia cổ tức giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư.
Giai đoạn phát triển nhanh rủi ro kinh doanh vẫn ở mức cao cần chú ý đến khả năng điều động, để đảm bảo khi tăng trưởng có thể tiếp xúc với nguồn vốn khi cần với các điều kiện có thể chấp nhận được. Lợi nhuận cần được giữ lại do triển vọng tăng trưởng tương lai cao.
Giai đoạn trưởng thành các DN chuẩn bị đối phó với các tác động tài chính. Chính sách cổ tức trong giai đoạn này nên chia ở mức cao, do triển vọng tăng trưởng ở mức thấp. Không nên để xảy ra hiện tượng thừa nguồn tài chính.
Giai đoạn suy giảm dài hạn là giai đoạn không mong muốn của các DN. DN cần phải xây dựng một CTTC cho phép dễ dàng thu hẹp các nguồn vốn sử dụng.
Trừ giai đoạn đầu DN không có nhiều sự lựa chọn, các giai đoạn sau cần mang tính kỹ thuật để tìm ra CTTC tối ưu.
Quy mô của DN
Quy mô của DN biểu hiện ở quy mô tài sản và nguồn nhân lực hay đó là tổng giá trị tài sản, VCSH hoặc số lượng lao động hiện hành. Hai chỉ tiêu phổ biến để đánh giá quy mô DN là tổng tài sản và VCSH. Các DN lớn có nhiều lợi thế trong huy động vốn hơn các DN nhỏ. DN lớn thường đa dạng hoá lĩnh vực kinh doanh, có dòng tiền ổn định, khả năng phá sản cũng thấp hơn DN nhỏ và có thể có sức đàm phán cao hơn so với các định chế tài chính nên các DN lớn thường sử dụng nợ dài hạn nhiều hơn các DN nhỏ. 
Cấu trúc tài sản của DN
Có nhiều chỉ tiêu phản ánh cấu trúc tài sản của DN, thông thường cấu trúc tài sản được đo lường thông qua chỉ tiêu tỷ lệ tài sản dài hạn trên tổng tài sản. 
Đây là chỉ tiêu quan trọng trong CTTC của DN. Về lý thuyết, khi tỉ lệ tài sản cố định chiếm tỉ trọng lớn, DN có cơ hội thế chấp các tài sản này để tiếp cận các nguồn vốn bên ngoài. DN có thể vay với lãi suất thấp hơn nếu có tài sản thế chấp, điều này làm giảm chi phí sử dụng vốn.
Hiệu quả kinh doanh của DN
Chỉ tiêu suất sinh lợi tài sản (ROA) cung cấp cho nhà đầu tư thông tin về các khoản lãi được tạo ra từ lượng vốn hay lượng tài sản đầu tư. Tài sản của một công ty được hình thành từ nợ phải trả và VCSH. Cả hai nguồn vốn này được sử dụng để tài trợ cho các hoạt động của công ty. Hiệu quả của việc chuyển vốn đầu tư thành lợi nhuận được thể hiện qua ROA. ROA càng cao thì càng tốt, vì công ty đang kiếm được nhiều tiền hơn trên lượng tài sản đầu tư. 
Chỉ tiêu suất sinh lợi VCSH (ROE) là thước đo chính xác, để đánh giá một đồng VCSH bỏ ra thì thu về bao nhiêu đồng lợi nhuận. Chỉ tiêu này thường được các nhà đầu tư phân tích để so sánh với các cổ phiếu cùng ngành trên thị trường, từ đó tham khảo khi quyết định mua cổ phiếu của công ty nào. ROE càng cao càng chứng tỏ công ty sử dụng hiệu quả đồng vốn của cổ đông, có nghĩa là công ty đã cân đối một cách hài hòa giữa vốn cổ đông với vốn đi vay để khai thác lợi thế cạnh tranh của mình trong quá trình huy động vốn, mở rộng quy mô. ROE càng cao thì càng hấp dẫn các nhà đầu tư và dễ dàng vay các tổ chức tín dụng. 
Khả năng thanh toán của DN
Khả năng thanh toán của DN là năng lực về tài chính mà DN có được để đáp ứng nhu cầu thanh toán các khoản nợ ngắn hạn cho các cá nhân, tổ chức có quan hệ cho DN vay hoặc nợ. 
Năng lực tài chính đó tồn tại dưới dạng tiền mặt, tiền gửi, các khoản phải thu, … từ các cá nhân mắc nợ DN, các tài sản có thể chuyển đổi nhanh thành tiền như: Hàng hóa, thành phẩm, hàng gửi bán. 
Các khoản nợ của DN có thể là các khoản vay ngắn hạn ngân hàng, khoản nợ tiền hàng do xuất phát từ quan hệ mua bán các yếu tố đầu vào hoặc sản phẩm hàng hóa DN phải trả cho người bán hoặc người mua đặt trước, các khoản thuế chưa nộp ngân hàng nhà nước, các khoản chưa trả lương.
Khả năng thanh toán của DN được đo lường qua chỉ tiêu tài sản ngắn hạn trên nợ ngắn hạn, chỉ tiêu này phản ánh khả năng thanh toán của DN trong ngắn hạn. Đây là chỉ tiêu được các nhà tín dụng quan tâm khi ra quyết định để đảm bảo cho các khoản vay ngắn hạn của DN được thanh toán đúng hạn trong tương lai, chính điều này ảnh hưởng tới CTTC của DN./.


Tài liệu tham khảo
1. Ngô Thế Chi, Nguyễn Trọng Cơ (2008), Phân tích Tài chính DN, NXB Tài chính.
2. Lưu Thị Hương, Vũ Duy Hào (2007), Tài chính DN, NXB Đại học Kinh tế quốc dân
3. Nguyễn Minh Kiều (2013), Tài chính DN căn bản, NXB Lao động xã hội.
4. Nguyễn Ngọc Quang (2011), Phân tích Báo cáo tài chính, NXB Tài chính.
5. Nguyễn Hải Sản (2005), Quản trị Tài chính DN, NXB Thống kê.